ヨーロッパの金融核オプション：米国債売却が地政学ゲームの新たな駆け引き材料となるまで

ダボスの雪はまだ解けていないが、グリーンランドの帰属をめぐる口論は、思いがけず世界金融秩序のあまり知られていない亀裂を露わにした。2025年1月、ドナルド・トランプが冗談半分に米国によるグリーンランド購入の可能性を再び持ち出したとき、欧州の反応は従来の外交辞令の範囲を超えていた。ドイツ銀行のグローバル外国為替調査責任者ジョージ・サラヴェロスは、瞬く間に広まった分析ノートの中で、後に繰り返し引用されることになる見解を記した：欧州はグリーンランドを所有しているが、欧州はまた大量の米国国債も所有している。この言葉は静かな湖面に投じられた小石のように、その波紋は急速に世界金融市場へと広がっていった。

わずか数日のうちに、コペンハーゲンからストックホルムまで、複数の欧州年金基金が米国債の保有削減または売却計画を発表した。デンマークのAkademikerPension基金は約1億ドル相当の米国債ポジションを清算し、スウェーデン最大級の年金基金の一つであるAlectaは米国債保有の大部分を売却した。5380億ユーロを運用するオランダの公務員年金基金ABPは、2025年3月から9月の間に米国債保有額が驚くべきことに約100億ユーロ減少し、290億ユーロから190億ユーロに低下した。これらの一見孤立した財務判断は、特定の政治的文脈の中で連鎖的に解釈され、一つの可能性を示唆している：欧州は手中の米国債を、単なる金融資産から地政学的駆け引きの潜在的なレバレッジへと変えつつあるのだろうか？

米国債：アメリカの力の礎とアキレス腱

この騒動の深層的な意味を理解するには、まず米国債がグローバル金融システムにおいて占める中核的な地位を認識しなければならない。米国債は本質的に米国財務省が発行する政府借用証書であり、世界で最も規模が大きく、流動性の高いソブリン債務市場である。これらは各国の中央銀行、金融機関、年金基金、さらには個人投資家によって究極の安全資産と見なされ、国際金融システムの安定の要石となっている。しかし、この地位の背後には、ますます巨大化する債務依存が存在する。

2025年初めまでに、米国の連邦債務総額は約38.4兆ドルに達し、国内総生産（GDP）の125％に相当しています。さらに重要なのは、その約26％が今後12か月以内に満期を迎え、より高い金利での再融資が必要となることです。米国財務省の年間利息支払い額は、まもなく1兆ドルの大台に達しようとしており、連邦総支出に占める割合は2021年のわずか3％から15％に急上昇しています。この数字は、明確な現実を浮き彫りにしています：アメリカ政府の運営は、世界の投資家がその債務を継続的に引き受ける意思に大きく依存しているのです。

外国投資家は、流通中の米国債の約3分の1を保有しています。日本は1兆ドル以上の保有量で首位に立ち、英国と中国がそれに続いています。欧州は全体として特に重要な役割を果たしています。ドイツ銀行の推計によると、欧州の投資家が保有する米国の金融資産（国債や株式を含む）の総価値は約8兆ドルに達し、世界の他の地域の合計のほぼ2倍に相当します。ベルギー、フランス、スイスなどの国々は、いずれも重要な米国債保有国です。このような深い結びつきは、欧州の投資家に巨大な市場影響力を与える一方で、米国経済の構造的な弱点も露呈しています：その財政持続可能性は、外国資本の継続的な流入と密接に関連しているのです。

「売り圧力」の伝達メカニズム：市場シグナルから政治的圧力へ

欧州投資家による米国債売却の脅威は、その威力が必ずしも大規模で調整された売却行動自体にあるわけではありません。このような行動は売却者自身にも大きな損失をもたらします。真の武器化の可能性は、この脅威が引き起こす市場心理と価格伝達メカニズムにあります。

金融市場は予想のゲームである。市場参加者が、欧州の当局や大型機関投資家が米国債を減らす可能性を真剣に考え始めると、その予想自体が価格に影響を与える。その伝達チェーンは明確かつ迅速である：売り予想の増加 → 米国債市場価格の下落 → 債券利回り（価格と逆方向に変動）の上昇 → 米国政府の新規発行債券の資金調達コスト上昇、既存債務の利子負担の増加 → 米国内の信用環境（例：住宅ローン金利）の引き締まり → 経済成長への圧力。

2025年1月下旬の市場動向は、このメカニズムに生きた脚注を提供した。グリーンランド問題と売り議論が最も盛んだった時期に、米国10年物国債利回りは一時4.30%まで上昇し、4か月ぶりの高値を記録した。米ドル対ユーロ為替レートも相応に軟化した。このような市場の変動は、トランプ政権の核心的な関心事に直接触れるものだった。トランプは選挙運動と政権運営の中で、経済の繁栄と資産価値を維持するために金利を引き下げることを繰り返し約束してきた。利回りの上昇はこの目標と相反するものだった。

市場はすでにその力を示している。 2024年のいわゆる「解放の日」を振り返ると、トランプ前大統領が一連の貿易相手国に対して広範な関税を課すと発表した際、金融市場は直ちに米国資産の売り越しで応じ、米国債は売られ、利回りは急騰した。数日後、トランプ政権は90日間の関税休戦を発表した。多くの分析は、金融市場の激しい反応こそが、あの政策の修正を促した要因だと見ている。歴史は2025年初頭に再び繰り返されたようだ：トランプ前大統領がダボスでグリーンランドへの武力行使を排除し、欧州複数国への関税脅威を一時的に延期すると発表した後、米国債利回りは直ちに下落した。このような時間的な緊密な関連性は、純粋な偶然では説明しがたい。

アメリカ財務長官スコット・ベセントは慌てて鎮火に乗り出し、ヨーロッパが金融報復を考えるのは論理に欠けると述べ、デンマーク基金の売却影響を軽視した。しかし、財務長官の迅速な対応は、ホワイトハウスがこの問題にどれほど敏感であるかを如実に物語っている。債務に依存して運営される政府は、長期資金調達コストが制御不能に上昇するリスクに耐えられない。

ヨーロッパのジレンマ：核兵器の抑止力と自滅のリスク

米国債保有を地政学的レバレッジとして用いることは、欧州にとっては紛れもない諸刃の剣であり、その行使は複雑な制約に直面している。

但是，但是这样的事情。 ヨーロッパは単一の金融政策決定主体ではありません。欧州中央銀行、各国の中央銀行、商業銀行、そして数千に及ぶ民間機関投資家（年金基金、保険会社など）は、それぞれ独立したバランスシートと投資戦略を持っています。EUの政治機関は、民間機関に特定の資産を売却するよう命令することはできません。理論的には、規制当局がリスクウェイトの調整などを通じて、銀行が米国債を保有する魅力に間接的に影響を与えることは可能ですが、このプロセスは複雑で時間がかかります。真に影響力を持つのは、行政命令ではなく、市場コンセンサスの形成である可能性が高いです。

“我们不是这样的话。” 欧州の投資家は数兆ドル規模の米国資産を保有しており、彼ら自身の富はこれらの資産価値と密接に関連しています。米国債に対する協調的な売りを仕掛けることは、自らが保有する金融爆弾を積極的に爆発させることに等しいです。米国債価格の暴落は、欧州投資家に巨額の帳簿上の損失をもたらし、彼ら自身の財務危機を引き起こす可能性があります。さらに、米国債市場は世界金融システムの基盤であり、その激しい変動は広範な流動性危機や世界的な景気後退を引き起こす可能性があり、欧州経済だけが無傷でいることは極めて困難です。あるアナリストが言ったように：これほど多くの債券を保有している人々が最も望まないのは、債券価格の暴落です。

さらに、米国による報復の脅威も存在する。 トランプ氏はフォックス・ビジネスのインタビューで明確な警告を発しており、もしヨーロッパが米国資産を売却すれば、米国は大規模な報復を実施し、我々はすべての良いカードを握っていると主張した。具体的な報復手段は明らかではないが、米国は貿易、金融、技術などの分野で広範な制裁手段を有している。金融対立は急速に全面的な経済衝突にエスカレートする可能性があり、その結果は予測が困難である。

したがって、欧州の政策決定者にとって、米国債の売却という選択肢の最大の価値は、実際に実行することではなく、信頼できる抑止力として存在することにあるのかもしれない。これはワシントンにはっきりとした信号を送る：米国の一方的な行動は、その覇権を維持する金融基盤を揺るがす可能性がある。この抑止力の有効性は、まさにそれが双方に災害をもたらすという点に基づいている——核抑止の論理と同様に。

構造的転換：リスク軽減とドルへの信頼の浸食

短期的な地缘政治的駆け引きを別にすれば、欧州の年金基金の最近の動きは、より深く、より持続的なトレンドを明らかにしているかもしれない：グローバル機関投資家が米国資産、特に米国国債の長期的リスクを再評価しているという傾向である。

複数のファンドが売却理由を説明する際、アメリカの劣悪な財政状況と高まる政治リスクを異口同音に挙げた。デンマークのAkademikerPensionファンドの投資責任者であるアンダース・シェルデは、米政府の脆弱な財政に基づいて判断したと率直に述べた。スウェーデンのAlectaファンドは、トランプ大統領の指導下における米国政策の予測不可能性によるリスク増加を理由とした。オランダのABPファンドはトランプ政策に明確に帰因させていないものの、米国債を減らす一方で資金をオランダとドイツの国債に振り向けており、このドル離れ・欧州重視への資産配分転換は意味深長である。

投資顧問会社Sprenkelsのピム・ゾメルダイク氏は指摘する：トランプ氏の予測不可能性、そしてより広範に高まる地政学的不確実性により、年金基金はこれまで以上に財務的および非財務的レジリエンスを批判的に見直すようになっている。このレジリエンスの考察は、従来の信用リスクや金利リスクを超え、地政学的・政策的安定性といった非伝統的なリスク要因を取り込んでいる。

这样的建筑的変化，在米国国的资产，在米国国的资产，在米国的资产。 過去数十年間、米ドルと米国債はリスクフリー資産と見なされ、この地位が米国の過剰特権を支えてきた。しかし、膨張を続ける債務、国内政治の二極化、そして経済手段を頻繁に武器化する外交政策が、この信頼を蝕みつつある。中国が過去10年間に米国債保有額を約1.3兆ドルから半減させたことは、このトレンドの前兆であった。現在、欧州の投資家も同様の、より慎重ではあるが、リスク削減調整を開始しているように見える。

この調整は必ずしも疾風迅雨のような売り崩しではなく、むしろ保有増加のペース鈍化、期間短縮、あるいはより高い利回り補償を求める形で現れる可能性が高い。しかし、細い流れも地形を変えるには十分である。もし外国投資家による米国債への限界需要が持続的に弱まれば、米国財務省は自国の買い手（例えばFRB）により依存してその膨大な発行債券を消化せざるを得なくなり、これは金融政策の複雑化や長期金利の上昇圧力を招く可能性がある。トランプ政権は一方で国防費の大幅増加を約束し（2027年までに国防予算を1.5兆ドルに引き上げる計画）、他方でFRBに利下げを要求して資金調達コストを低下させようとしているが、この二つの間の内在的矛盾は、外国資本流入が減速する可能性のある背景において、より鋭くなるだろう。

結論：金融相互依存時代における抑止ゲーム

グリーンランド問題は次第に鎮静化しつつあるが、それによって引き起こされた金融の武器化に関する議論は、新時代における大国間の駆け引きを理解するための窓を開いた。これは一つの核心的なパラドックスを明らかにしている：グローバル化の時代に形成された深い金融的相互依存は、共通の利益を生み出す一方で、相互の脆弱性も育んできた。そしてこの脆弱性そのものが、政治的な権力へと転化し得るのである。

欧州の投資家が米国債を売却することを検討しているのは、本質的に相互経済破壊確証戦略の萌芽である。それは、協調的な金融電撃戦の形を取る可能性は低く、発動者にとって自殺行為に等しい。しかし、未解決の脅威として、その影響力は既に現れている。市場の予想に影響を与えることで、ワシントンが過激な一方的政策を策定する際、自国の金融安定のコストを計算に含めざるを得なくさせている。

より広い視点から見ると、この一連の動きは、アメリカの世界的覇権の基盤に微細な亀裂が生じている兆候である。ドルと米国債の覇権的地位は、経済規模と市場の深さに基づくだけでなく、世界的な制度の安定性、政策の予測可能性、法律の信頼性に対する信頼の上に築かれている。この信頼が国内の政治的対立、債務の持続不可能性、および対外政策の気まぐれさによって侵食されるとき、覇権の基盤は揺らぎ始める。

ヨーロッパの年金基金の資産配分調整は、おそらく世界的な資本の長い再バランスプロセスの始まりに過ぎない。将来的には、地政学的リスクがより深くグローバル資産価格モデルに組み込まれることになる。アメリカにとって、最大の課題は外部からの特定の脅威ではなく、自国が膨張し続ける債務と政治的リスクをいかに管理し、世界的な資本がその金融システムに対する長期的な信頼を維持できるかにある。そして、ヨーロッパや世界の他の地域にとっては、ドルシステムの利便性を享受しながらも、その過度な依存を減らし、より強靭な金融アーキテクチャを構築することが、ますます緊急の戦略的課題となるだろう。

ダボスの喧騒はやがて去っていくが、市場が記録した価格変動と機関投資家のポートフォリオの変化は、この時代の権力移行の静かな脚注となるだろう。21世紀の国際関係において、国債利回り曲線は航空母艦と同様に、力を投射する手段となり得る。ただ、その作動ロジックはより秘匿的であり、より深遠である。